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　　從全球格局看未來的演變

　　從全球格局看，17/18年度大豆仍然略有過剩，相對過剩量410萬噸，已經(jīng)比去年的過剩量2150萬噸大幅下滑，整體處于弱平衡。而全球庫存仍然創(chuàng)出新高。

　　17/18年度全球產(chǎn)量創(chuàng)新高主要在于美國的大幅增產(chǎn)，南美整體產(chǎn)量已經(jīng)出現(xiàn)不同程度的下滑。

　　從產(chǎn)量角度看，阿根廷已經(jīng)連續(xù)3年震蕩下行，巴西自17/18年度也開始出現(xiàn)了輕微的下滑，而美國產(chǎn)量則連續(xù)創(chuàng)出新高。

　　從庫存角度看，全球的高庫存主要集中在阿根廷。而從庫存消費(fèi)比角度看，阿根廷也同樣占據(jù)了全球最大的庫存消費(fèi)比。原因是最近幾年阿根廷出口大幅下滑，阿根廷種植成本高于巴西和美國，農(nóng)民賣豆積極性不高。

　　從出口角度看，全球出口穩(wěn)步上升，這與中國的消費(fèi)穩(wěn)步上升較為吻合，而巴西已經(jīng)超越美國成為最大的出口國，并且在全球中的比重在17/18年度繼續(xù)增加。阿根廷的出口已經(jīng)達(dá)到歷史最低比例。

　　通過前面幾個方面的分析，17/18年度供應(yīng)最大的壓力來自美國，但美國的收割已經(jīng)結(jié)束，美國增產(chǎn)的壓力已經(jīng)被市場所消化。其次供應(yīng)壓力來自巴西，巴西去年創(chuàng)歷史紀(jì)錄的增產(chǎn)帶來壓力通過出口有所釋放，預(yù)計即將收割的巴西大豆會出現(xiàn)小幅度的減產(chǎn)，若能出現(xiàn)超預(yù)期的減產(chǎn)幅度，則對全球的去庫存十分有利。阿根廷當(dāng)前天氣可能會帶來一個超預(yù)期的減產(chǎn)幅度，但由于阿根廷過高的庫存，使得阿根廷的減產(chǎn)很難給全球格局帶來太大影響。

　　如何破解全球的過剩格局

　　1.美國的變數(shù)

　　美國17/18年度超預(yù)期主要在于美豆面積的突然跳增，以往美豆增產(chǎn)更多基于價格的上漲或低庫存等原因帶來種植效益的增加。而17/18年度主要是小麥主產(chǎn)區(qū)北達(dá)科達(dá)州的小麥面積減少了15%，而該州大豆面積增加了20%。美國冬小麥連續(xù)6年的價格低點使得部分主產(chǎn)區(qū)改種大豆。

　　美豆新年度的增產(chǎn)更多基于作物間的收益相互替代，這種替代在2017年的面積變化上已經(jīng)有所體現(xiàn)，繼續(xù)在2018年再度發(fā)生的概率很小了，而且北達(dá)科達(dá)州在2017年受到了非常嚴(yán)重的干旱，美國小麥在2017年最大出現(xiàn)了近40%的漲幅，從這個角度看2018美麥重新奪回部分面積的可能性更大。

　　所以，我們認(rèn)為2018年將會是美豆面積的轉(zhuǎn)折點，也是美豆產(chǎn)量增幅的拐點和庫存的拐點。

　　最近美國農(nóng)場期貨雜志 《Farm Futures》發(fā)布對925位種植戶的調(diào)查結(jié)果顯示，也證實了我們上述的推論。美國2018的玉米和大豆面積基本上持平，而多數(shù)小麥的面積出現(xiàn)不同程度的增長。我們認(rèn)為最終可能會擠壓部分大豆的面積。

　　2.中國的變數(shù)

　　中國是全球最大的消費(fèi)國和進(jìn)口國。2017年全年進(jìn)口9554萬噸大豆，創(chuàng)出歷史新高，同比增速達(dá)到了15%，如此的高增速在2018年會繼續(xù)么?中國的消費(fèi)端面臨哪些變數(shù)呢?

　　首先，我們先看看國內(nèi)進(jìn)口的結(jié)構(gòu)。2017年的進(jìn)口中美國的份額開始提升，巴西的份額依然是最大，阿根廷的進(jìn)口份額較為穩(wěn)定，占比最小。

　　我們認(rèn)為大豆的進(jìn)口增速除了消費(fèi)穩(wěn)定增加外，對于其他蛋白類的替代也是很大的一個原因，主要體現(xiàn)在DDGS進(jìn)口的大幅減少;2017年DDGS進(jìn)口總量不足50萬噸，而此前最高進(jìn)口超過600萬噸，這塊引發(fā)的豆粕替代占豆粕總量約3%-5%，從目前USDA給出的數(shù)據(jù)看，中國17/18年度消費(fèi)預(yù)計1.1億噸，增幅8%，進(jìn)口預(yù)計9700萬噸，增幅3.7%;消費(fèi)凈增量800萬噸，進(jìn)口凈增量400萬噸;美國、巴西、阿根廷三國的出口凈增量530萬噸。所以從目前預(yù)估看，美國、阿根廷、巴西出口增量略低于中國的消費(fèi)增量，但高于中國的進(jìn)口增量。

　　從絕對增量角度看，中國消費(fèi)增量大于進(jìn)口增量，會帶動國內(nèi)的主動去庫存，或者其他蛋白消費(fèi)的替代;目前看DDGS的進(jìn)口仍然很難有太大的增量，因成本較高。所以我們認(rèn)為未來中國大豆的進(jìn)口增量依然有較大的提升空間。

　　2017年1月12日起，進(jìn)口美國的DDGS需要繳納相應(yīng)的反傾銷稅(稅率42.2%-53.7%不等)及反補(bǔ)貼稅(參考11.2%-12.0%不等)，征收期限自2017年1月12日起5年。雖然目前進(jìn)口DDGS恢復(fù)免征進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅，但進(jìn)口成本仍然很高。

　　比如某天美國DDGS集裝箱到中國主港報價在193美元/噸左右;進(jìn)口完稅價在2483元/噸，免增值稅后進(jìn)口完稅價2239元/噸;免征增值稅前以最低雙反稅率的進(jìn)口完稅價在2367元/噸，免增值稅后進(jìn)口完稅價2137元/噸。如果取消雙反稅率，意味著美國DDGS又將大量涌入中國市場，嚴(yán)重影響現(xiàn)有玉米國儲玉米庫存的消化，預(yù)計短期內(nèi)不會取消雙反稅率。

　　3.南美的變數(shù)

　　當(dāng)前阿根廷出現(xiàn)了一些干旱，阿根廷大豆的面積和產(chǎn)量均出現(xiàn)不同程度下調(diào)。USDA預(yù)計17/18年度阿根廷的產(chǎn)量從5700萬噸下調(diào)至5600萬噸;阿根廷交易所將2017/18年度阿根廷大豆播種面積從1810萬公頃調(diào)低到1800萬公頃。

　　但阿根廷干旱引發(fā)減產(chǎn)的影響，我們認(rèn)為更多的在于豆粕的影響，因阿根廷大豆的出口比例較少，庫存偏高，這點減產(chǎn)不足以造成大豆出口的變化;但是阿根廷豆粕出口全球第一，其國內(nèi)超過一半的壓榨量是用于出口豆粕和豆油。所以我們看到的CBOT豆粕對干旱的反應(yīng)要強(qiáng)于CBOT大豆的上漲。

　　若后期巴西出現(xiàn)干旱的影響，對全球大豆格局的變化才是實質(zhì)性的，暫時我們未見巴西大豆的減產(chǎn)超預(yù)期出現(xiàn)，但值得關(guān)注。

　　從巴西和阿根廷兩國合計的產(chǎn)量看，也出現(xiàn)了一些積極的因素，兩國總產(chǎn)量17/18年度預(yù)計1.66億噸，同比下降6%，而消費(fèi)同比增加3%，出口增加5.3%，庫存同比下降4.5%。

　　結(jié)論及建議

　　1.全球過剩量在17/18年度大幅減少，南美已經(jīng)出現(xiàn)同比6%左右的減產(chǎn)幅度。

　　2.美國2018年5月份的播種面積沒有增量或可能出現(xiàn)小幅減量，預(yù)計未來一年內(nèi)全球的供應(yīng)沒有增量。

　　3.中國的需求仍然較好，繼續(xù)帶動全球的高出口增速。

　　4. 2018年將會是大豆的庫存拐點。

　　建議：逢低買入美豆及國內(nèi)豆粕。套利上建議尋機(jī)嘗試豆粕的正套。

　　(作者單位：上海東亞期貨研發(fā)中心)